中信证券：预计2025年是房地产行业真正实现行稳致远的元年

正文中信证券：预计2025年是中信证券真正致远房地产行业真正实现行稳致远的元年

预计2025年是房地产行业真正实现行稳致远的元年。这不仅表现为房屋销售规模平稳，预计核心城市房价在超跌之后温和回升，年房年也表现为土地成交在距高点下跌超过50%之后开始转暖，地产的元企业运营性现金流趋好。行业行稳当然，实现不同城市，中信证券真正致远不同主体，预计不同物业之间的年房年分化更大，核心城市，地产的元优质主体，行业行稳运营良好的实现物业在低利率环境下可能备受市场青睐。

展望一：预计2025年新房+存量总成交额和2024年基本持平，中信证券真正致远存量继续跑赢新房。预计

持续加大按揭投放，年房年可能的降息和其他止跌回稳增量政策，居民旺盛的改善性需求，是我们对住房交易总额不悲观的原因。我们预计2025年新房加二手交易总额超过16万亿，和2024年基本持平。开发企业2022年之后拿地逐年下降，低线战场政策加码空间有限，故而我们认为新房可能继续跑输存量房，预计新房和存量房年销售额分别同比-5.6%和+2.0%。

展望二：核心城市房价温和回升，其他城市房价止跌任重道远。

判断2025年核心城市房价可能温和回升原因包括：1）充裕的政策空间；2）公共资源尤其是教育资源供求好转，人口承载能力增强，产业集聚；3）核心区房龄更老，居民换房改善需求更迫切，城中村改造需求更大；4）一线房价超跌，16年底至今一线新房房价已经跑输三线超过6个百分点。

不过，我们也判断核心城市房价平均涨幅不会超过5%，理由则是：1）政策小步快走，如市场温和回升态势明确，政策也不追求矫枉过正；2）即便在核心城市，存量待开发资源和待售存量房规模也很大。

判断低线城市房价仍承压的原因包括：1）人口和产业因素；2）化债背景下地方公共开支因素有限；3）房屋供给偏大因素，且房龄偏新，以旧换新需求少；4）需求刺激政策边际空间较小。

展望三：土地成交预计好于2024年，核心城市表现尤为突出。

2022-2024年，土地市场成交持续偏淡。2024年国有土地使用权出让预计同比降幅超两成，比2021年最高点下降超一半。展望未来，开发持续高线化，企业新增土地的地货比开始逐步走低，即土地成本占总货值的比例在不断走高。销售的温和复苏可能推动核心城市土地成交明显回暖，开发企业成本结构中地价占比将持续提升。

展望四：新开工面积继续下降15%。

企业库存虽大，但不少库存质量偏低，销售不确定，企业无力或不愿开发。所以，新开工仍然和新拿地关系密切，而2024年上半年全国百城住宅类土地出让规划面积同比下降约三成，我们预计2025年全国新开工面积继续降至6.2亿平米，降幅较2024年收窄但仍比较明显，新开工可能在2026年开始边际向上。当然，若2025年一季度开始土地市场即边际回暖显著超预期，全年新开工降幅或好于预期。

展望五：竣工面积预计下降24%。

过去几年新房销售不仅大幅下降，且高度聚焦于核心城市。主流开发企业合同负债大幅下降，即待交付面积持续减少。我们认为，竣工面积还在中期下行通道中，预计2025年竣工面积6.1亿平米，下降24%，降幅超过2024年。

展望六：运营性现金流逐步走稳，主体信用好于市场预期。

2025年，境内外地产债偿还规模比2024年略微增长6.8%，偿还高峰主要集中在上半年。我们认为，经过三年左右的经营调整，房企所承受的运营性资金压力有所减轻，销售持续回款和严控开支并存，企业的资产负债表安全度可能好于市场预期。

展望七：现房销售渐行渐近，开发企业“卷产品”。

我们预计，现房销售会以新老划断，分盘逐次方式推广，即越来越多的新出让土地开始采取现房销售方式。现售会降低周转和资金使用效率，但有利于打造产品溢价率，推动造好房子的企业获得更高利润率，也有利于降低企业营销成本，重塑行业社会口碑。

展望八: 开发企业销售表现分化加大，部分企业盈利能力率先修复。

2022年之后，企业之间的拿地高度分化，不同企业新货占比完全不同。具备资金优势，拿地积极的企业可能持续显著跑赢行业，且盈利能力有望在2025年见底向上。

展望九：核心城市商场预计再现强者恒强，利率下降利好优质持有物业。

我们认为，随着核心城市房价的修复，居民消费也可能随之企稳，核心区购物中心有望再现强者恒强表现。利率下降可能刺激优质大宗物业交易更加活跃，也意味着经营质量良好的持有物业价值凸显。当然，可替代性更强的办公类物业供给压力更大，租金表现整体仍有压力。

展望十：物业服务板块更现红利本色，稳定性进一步加强，股利派发更为积极。

我们预计物业服务板块红利特征更为明显，即营收稳定增长，应收款更低，持续现金流入和更重视股东分红。我们预计，物业企业净现比目标将保持1x左右。高质量发展给企业进一步提升股东回报打下基础，我们预计2024年板块分红率可能提升至55%，当前股价对应2024年板块股息率达到5.4%。

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